2024年通信板块行情回顾

1、2024年以来通信行业涨跌幅与估值情况

截至12月24日，24年以来通信（申万）涨幅达31.38%，位列申万一级行业第三位。通信板块整体表现出众，主要系受益于国内外需求持续高景气、政策引领与新技术变革。

• 国内外需求持续高景气方面：24年以来，北美头部云厂商与国内头部互联网厂商AI基础设施Capex持续高增，带动产业链头部企业业绩屡超预期，股价持续上行。

• 政策引领方面：在科技强国与自主可控大背景下，自主可控核心能力厂商价值不断凸显。另一方面，24年以来，国务院、证监会、国务院国资委等接连出台利好政策，推动上市公司价值提升路径、并鼓励新质生产力方向并购重组，为通信行业核心企业指引成长路径。

• 技术变革方面：随着NVIDIA于24年3月发布新一代Blackwell平台并指引后续GPU变革方向，对应配套光通信、液冷与AI电源技术同步加速迭代，为产业链相关主体带来全新发展增量。同时，国内卫星互联网、量子等领域技术与产业化进展不断，新质生产力各领域有望多点开花。

细分板块涨跌幅来看，运营商板块全年实现稳定收益，光模块板块涨幅再度保持领先。

1）运营商板块：24年运营商实现稳定收益，后续伴随Capex进入下行区间，自由现金流创造能力将不断增强，叠加政策支持，核心资产属性将不断强化。

2）光模块板块：受益于北美云厂商Capex持续高增，绑定核心客户的光模块企业营收净利润实现快速增长，对应24年涨幅再度在通信板块内部保持领先。

3）IDC板块：受益于AI算力需求释放，重点IDC厂商24年以来营收实现高增，具备核心节点资源卡位优势、客户优势与AIDC运营能力的IDC相关企业涨幅居前。

4）通信设备板块：受益于国内训推侧算力需求逐步释放、自主可控大趋势推进等，24年通信设备板块厂商涨幅表现良好，后续随着地缘政治冲突进一步加剧，国产算力链核心厂商有望加速受益。

5）军工通信&卫星互联网板块：24年上半年受军工周期与订单释放节奏等因素影响，军工通信&卫星互联网板块厂商业绩短期承压。24年9月以来，受益于市场情绪提振、预期反转与密集事件催化，军工通信&卫星互联网板块标的快速反弹。

板块估值方面，截至2024年12月24日，通信（申万）的PE（TTM）为33.86倍，位于近5年56.08%分位点与近10年29.16%分位点，估值仍处于相对低位。考虑到当前国内外AI基础设施需求持续高景气、政策环境持续向好、技术变革稳中有进，通信板块应享有一定的估值溢价。

2、2024年前三季度通信行业细分板块营收与净利润增速情况

24年前三季度通信行业基本面上行趋势延续，板块内部呈现分化。24年前三季度通信行业整体业绩实现良好增长，整体营收同比增长3.56%（全部A股-0.84%）、归母净利润同比增长8.15%（全部A股-0.61%），在外部多重压力交织下，通信行业呈现较强的发展韧性。同时，前三季度板块内部呈现分化，运营商板块实现稳健增长，净利润增速持续高于收入增速；光模块板块受益于国内外CSP客户资本开支增长，营收、净利润实现高增；IDC、出海链、物联网板块景气度整体回升；而工业互联网、军工通信&卫星互联网板块受制于行业因素影响，整体表现略弱。

3、通信行业机构持仓情况

24Q3通信行业基金重仓股持股比例约为4.14%（yoy+0.57pct、qoq-0.28pct），整体处于历史高位，显现出市场紧抓AIGC与数字经济发展的时代机遇，加大对于通信行业的配置力度。

通信行业基金前十大重仓股方面，截至24Q3分别为中际旭创、新易盛、中国移动（H股）、中国移动（A股）、天孚通信、中天科技、中兴通讯、亨通光电、亿联网络与中国电信，持股总市值分别为409.60亿元、309.54亿元、134.41亿元、80.46亿元、72.50亿元、50.60亿元、45.40亿元、41.16亿元、33.28亿元与27.83亿元。相较于24Q2，24Q3通信行业基金前十大重仓股未发生较大变化。

主线1：高股息核心资产

高股息红利资产24年整体表现优异，后续伴随投资理念调整与政策密集支持，通信行业高股息资产25年仍有望跑出超额收益。

• 以央企红利50指数为例，24年上半年相较于沪深300明显跑出超额收益。当前随着国内信用周期与盈利周期趋于稳定，过去追逐高盈利增速的核心投资理念需要逐步加入能为股东提供真实回报的投资思路，稳态环境下高ROE与高自由现金流个股成为后续投资组合超额收益的重要来源。

• 24年以来市值管理、回购增持政策密集出台，上市公司价值提升路径愈发明晰，有望通过回购增持、分红、股权激励等多种途径提升上市公司价值与投资者回报。考虑到当前合作银行实际落地的回购增持再贷款资本成本不超过2.25%，通信行业股息率高于回购增持再贷款资金成本的核心标的有望持续受益，建议关注【中国移动】、【中国电信】、【中国联通】、【中国铁塔】、【宝信软件】与【亿联网络】。

主线2：海外+国内算力

1、全球大模型加速更新迭代，云厂商加大资本开支

大语言模型快速发展、相关资本开支持续提升，拉动高速光收发模块需求。随着大模型技术快速发展与更新迭代，算力和数据传输需求急剧增加。例如OpenAl的GPT-4计算需求比几年前的GPT-3高100倍，比十年前的模型（如AlexNet）高1亿倍。由于数据需要在数据中心内部进行高效的传输和处理，所以大模型的快速发展对网络硬件的性能提出了更高的要求，而各厂商也不断增加其相关资本开支。光模块作为实现高速数据传输的核心组件，其性能直接影响到数据中心的传输效率。因此，大模型的发展拉动了光模块需求快速增长。

2024年第三季度（2024年7月-9月）北美云厂商资本开支持续增长：（1）亚马逊24年第三季度单季度资本开支为226亿美元，预计24年全年资本开支为750亿美元，大部分用于满足于AWS相关的技术基础设施增长的需求；（2）谷歌24年第三季度单季度资本开支为131亿美元，其中60%用于对服务器的投资（TPU和GPU），40%用于数据中心和网络设备的投资；（3）微软24年第三季度单季度资本开支为149亿美元，一半的云与AI的相关支出用于长期资产投资，其余的云与AI支出用于服务器（CPU与GPU）投资。（4）Meta24年第三季度单季度资本开支为83亿，主要是对于服务器、数据中心和网络基础设施的投资（部分Capex受到Q3服务器交付进度的影响，预计将于Q4支付）。

（1）OpenAI o1模型引入强化学习算法实现“思考”

o1采用强化学习算法和思维链（CoT），推理能力大幅提升。从GPT系列开始，到今年上半年推出的文生视频模型Sora，再到今年五月份推出的ChatGPT-4o，OpenAI始终引领着大模型迭代。今年9月，OpenAI发布o1系列模型，与之前大模型更注重Training端不同，OpenAI o1在回答问题前先进行思考，即引入强化学习算法产生一个比较长的内部推理（CoT思维链），来增强其处理复杂任务的能力。o1通过强化学习，学会打磨自己的思维链，并改进自己使用的策略；学会识别和纠正自己的错误；学会将复杂的步骤分解为更简单的步骤；学会在现有方法不起作用时尝试不同的方法。这一过程极大地提高了模型的推理能力。o1本质上是让大模型学会自动寻找从问题到正确答案的中间步骤，以此来增强复杂问题的解决能力。OpenAI对o1模型的测试结果表明，在绝大多数推理任务中，o1 的表现明显优于GPT-4o。

o1拉动推理算力需求，加速大模型产业发展。OpenAI发现随着强化学习（训练时计算）和思考时间（测试时计算）的增加, o1的性能也在不断提升。虽然Post-Training Scaling Laws还没有被完全探索，但这仍然是一个值得重点关注的方向，推理环节的算力需求上限被大幅提升。o1表明推理阶段对于复杂问题的解决起到非常关键的作用，因此未来推理端算力可能非常重要，未来算力投资也可能更多转向推理阶段。o1除了拉动推理算力需求，还加速了大模型产业发展进程。目前训练新的大模型不可避免的要用到AI生成的数据，但是生成式AI往往存在“幻觉”，输出的信息准确度并不高。而o1大模型能够在科学问题和逻辑推理方面生成更加可靠的答案，有助于解决训练新的大模型数据不足的问题，加速大模型产业发展进程。

OpenAI加大在AI方面的投入和创新力度，推动AI技术的发展和应用。OpenAI致力于开发先进的人工智能算法和模型，这些技术成果不仅提升了AI的性能和效率，还拓宽了AI的应用范围。近期，OpenAi宣布其12天12场新品发布会：

（1）首日OpenAI正式发布了o1完全体。o1完全体是一款更擅长编程、数学和写作的更快且更强大的推理模型，并且现在也增加了对图像上传的支持，这让o1可以使用视觉数据来生成更详细和更有用的响应。OpenAI表示o1的思维更加简洁，因此响应速度比o1-preview更快。相关测试表明o1的性能也优于o1-preview，将复杂的现实问题的重大错误减少了34%。

（2）第二天发布了强化微调技术，强化微调（RFT）是一种更进一步模型定制技术，可让开发者使用强化学习针对具体任务对模型进行进一步的微调，并根据提供的参考答案对模型的响应进行评分。强化微调不仅会教模型模仿其输入，更是会让其学会在特定领域以新的方式进行推理。但OpenAI研究副总裁Mark Chen表示强化微调要到明年才会真正公开推出。

（3）第三天OpenAI 正式发布了文生视频产品 Sora。Sora是OpenAI的视频生成模型，旨在获取文本、图像和视频输入并生成新视频作为输出，用户可以创建各种格式的高达1080p分辨率（最长20秒）的视频。同时，OpenAI还开发了Sora的新版本Sora Turbo，该版本要比二月份的预览版模型更快。整体来说，Sora展示的一系列产品功能，表明其在视频生成的质量、功能的独创性、技术的复杂度等方面，超出了目前的文生视频产品。

（4）第四天Canvas迎来更新。今年十月份OpenAI推出全新canvas界面，开启了人类与AI协作研究、编码的新时代。本次发布的改进后的Canvas带来了一种与ChatGPT协作起草、编辑和获取有关写作和代码反馈的新方式。具体来讲本次发布会canvas主要有三大升级更新：1）Canvas向所有用户开放，并已集成到ChatGPT的主模型中，用户可以直接使用；2）Canvas 支持运行Python代码，并能显示输出结果，无论是文本还是图形；3）Canvas将支持自定义GPT，使所有自定义GPT拥有强大的协作编辑能力。对此，OpenAI的设想是让ChatGPT不再仅仅是一个简单的对话框，而是能与人类“并肩作战”的全新AI。

（2）谷歌Gemini 2上线，Gemini系列大模型加速更新迭代

24年2月谷歌发布Gemini 1.5，上下文窗口成最大亮点。在当地时间今年2月15日，谷歌发布Gemini 1.5。Gemini 1.5建立在谷歌基础模型开发和基础设施的研究与工程创新的基础上，包括通过新的专家混合 (MoE) 架构使 Gemini 1.5 的训练和服务更加高效。Gemini 1.5 的第一个版本Gemini 1.5 Pro，是一种中型多模态模型，针对多种任务的扩展进行了优化，最亮眼的就是其超长的上下文窗口。模型的上下文窗口已经成为LLM发展关键的掣肘，模型的上下文窗口越大，它处理给定提示时能够接纳的信息就越多，这就使得它的输出更加连贯、相关和实用。谷歌通过一系列机器学习的创新，大幅提升了1.5 Pro的上下文窗口容量。1.5 Pro稳定处理上下文的上限扩大至100万tokens，并且支持处理文字、代码，以及图片、语音、视频等多模态内容。这意味着Gemini 1.5 Pro可以一次性1个小时的视频、11个小时的音频、超过30000行代码或超过700000个单词的代码库。Gemini 1.5 Pro在多模态海底捞针测试中表现十分优异。Gemini 1.5 Pro在处理高达530000 token的文本时，能够实现100%的检索完整性，在处理1000000 token的文本时达到99.7%的检索完整性。甚至在处理高达10000000 token的文本时，检索准确性仍然高达99.2%。

谷歌持续加大AI技术创新投入力度，Gemini系列大模型更新迭代节奏加快。2024年开发者大会中，谷歌宣布Gemini 1.5 Pro进行升级。Gemini 1.5 Pro模型的上下文窗口由100万tokens增加到了200万tokens。谷歌表示升级后的模型能同时处理2小时的视频、22小时的音频、超过60000行代码，或超过140万个单词。大会谷歌宣布了Gemini系列新模型Gemini 1.5 Flash。Gemini 1.5 Flash是针对开发者设计的模型，它比Gemini 1.5 Pro模型运行更快、体积更小、更易于部署，且支持处理多种类型的数据。谷歌还宣布推出基于 Gemini 1.5 Pro的Gemini Advanced，这是一个需要订阅的高级版本，为用户提供了更多高级功能。今年12月，谷歌推出了新的实验性语言模型Gemini-Exp-1206。Gemini-Exp-1206在LMArena上Arena Score达到了1379分，略高于ChatGPT-4.0的1366分。这一得分表明，Gemini-Exp-1206在多项评估中表现出色，展现了其卓越的综合能力。

24年12月谷歌最新发布Gemini 2.0，多模态输入输出取得突破。谷歌于北京时间12月12日凌晨发布了其新一代人工智能大模型Gemini 2.0。这款被谷歌称为“为智能体时代设计”的模型，不仅性能卓越，还在多模态输入输出方面取得了重大进展。Gemini 2.0 Flash作为该系列的第一个版本，已经向开发者和可信测试人员开放。与1.5 Flash相比，Gemini 2.0 Flash在同样快速的响应时间下性能进一步增强。2.0 Flash在关键基准测试中甚至超越了1.5 Pro，其速度是1.5 Pro的两倍。除了性能进一步增强，Gemini 2.0最核心特点在于其强大的多模态能力，2.0 Flash除了能够支持图片、视频和音频等多模态输入，还可以支持多模态输出，例如可以直接生成图像与文本混合的内容，以及原生生成可控的多语言文本转语音 (TTS) 音频。此外，Gemini 2.0 已训练成能够使用工具，它不仅能够原生调用搜索和代码执行等工具，还能通过函数调用方式集成自定义的第三方功能。

国内AI原生应用行业月活跃客户规模同比持续高增，24年11月豆包MAU位列全球第二，仅次于ChatGPT。根据QuestMobile数据，24年9月，AI原生应用行业月活跃用户规模达0.79亿（yoy+393.9%），24年以来同比持续高增。细分产品来看，24年11月，字节豆包月活跃用户数达0.60亿户（较24年10月增长16.92%），在全球排名第2，仅次于ChatGPT，处于全球领先地位。后续，伴随字节豆包AI产品持续迭代并内嵌于更多终端之中，其可用性与用户数有望继续提升。

豆包大模型调用量快速提升，智谱AI发布Agent家族，25年推理侧算力需求有望加速释放。根据火山引擎数据，截至24年12月中旬，豆包通用模型日均Tokens使用量已超过4万亿，较5月发布时增长超33倍，其中信息处理场景增长39倍、硬件助手场景增长13倍、AI工具场景增长9倍。同时，豆包大模型已与八成主流汽车品牌合作，并接入至多家手机、PC等智能终端中，覆盖终端设备约3亿台，来自于智能终端的豆包大模型调用量在半年内增长100倍。同时，24年10月，智谱AI推出AutoGLM智能体，AI通过接收简单的文字/语音指令，便可以模拟人类在手机APP上完成预定酒店、购买车票、订外卖等相关操作，大模型持续由Chat向实际Act方向转变，25年推理侧需求有望加速释放。

美国制裁持续加码，四协会集体发声回应，自主可控+科技强国将成为重点主线。24年12月，美国商务部工业安全局（BIS）宣布将140家中国实体列入实体清单，以进一步削弱中国生产可用于下一代先进武器系统、AI与先进计算的先进节点半导体的能力。对此，中国汽车工业协会、半导体行业协会、互联网协会与通信企业协会集体发布声明，表示“美国相关芯片产品不再安全、不再可靠，建议相关企业审慎采购美国芯片”。一方面，美国制裁加剧将倒逼国内核心芯片产业链自立自强；另一方面，重点行业呼吁相关企业审慎采购美国芯片、采购在华生产芯片也有望迅速培育壮大产业链主体，自主可控+科技强国将成为25年重点主线。

（3）算力产业链核心标的一览

2、光通信：1.6T光模块需求随GB200出货增长，关注CPO与DCI

（1）光模块速率迭代周期缩短，1.6T光模块随GB200出货迎来高速增长

光模块需求量随XPU连接率增加而增长，未来市场由800G和1.6T光模块驱动。随大模型计算需求增长，处理器部署规模增加推动传统网络拓扑的发展，通过多个GPU的并行处理扩展LLM的训练（如AlexNet使用了两个GPU并行计算），并使用光模块来互连所有XPU，从而推动了光模块的增长。早期AI应用使用较少数量XPU，8个XPU对应每个XPU与光模块的比例为1：1，Nvidia最新的EOS超级计算机搭载4608张 GPU（H100），单个GPU与光模块比例根据不同配置为3：1或5：1。随AI集群使用的XPU数量增加，如Amazon（6万多个XPU），Meta（2万多张XPU）和字节跳动（1万多张XPU），光模块的连接率预计持续增加。光模块市场增长由高速光模块推动。根据Lightcounting，到2029年400G以上市场预计CAGR将高于28%，未来几年市场规模达125亿美元，其中主要是800G和1.6T光模块增长驱动。

随光模块向更高速率迭代，技术周期缩短，下一代1.6T光模块将以更快速度增长。100G周期约5年从5000万美元增长至10亿美元以上，400G周期缩短为3年，800G缩短为1年，1.6T预计需2年达10亿美元以上市场规模。根据Morgan Stanley预测，海外四大云厂商在800G以上光模块支出约占800G以上速率光模块市场的50%，在最初几年将超过50%。随海外大模型应用落地，海外云厂商资本开支持续增加，1.6T光模块市场将迎来高速增长。

GB200出货带动1.6T增长。在NVIDIA GB200 NVL72机架中，GPU与1.6T光模块的比例在双层InfiniBand网络中为1:2，在三层InfiniBand网络中为1:3。与DGX H100相比，NVIDIA GB200 NVL72架构将服务器和交换机的端口速度提高一倍，推动了1.6T光模块的应用，增加了对1.6T网络的需求。随GB200于2025年大批量出货，1.6T光模块需求量将高速增长。

（2）AI集群规模扩大，推动CPO&OIO提速

光模块功耗随速率增加而上升，AI集群面临高功耗和成本限制。随速率提升，单个光模块的功耗上升，从而导致整机功耗大大增加。根据LightCounting，2018年-2022年云数据中心光模块的总功耗为330MW或1.2TWh，略高于云数据中心总功耗的1%，至2028年预计光模块功耗占比达8%以上。云计算运营商在为其基础设施提供更多电力等能源方面面临重大限制，若光学系统消耗更多的资源，将占用服务器和存储的预算。同时，AI集群受到光连接的高功耗和成本的限制。如果不受功耗和成本的限制，光器件的应用规模可以扩展到更大。AI模型训练的执行需要大规模的GPU阵列，如果能够降低其功耗和成本，高带宽光连接将是最佳解决方案。

CPO有效改善功耗并克服速率传输瓶颈，1.6T模块功耗较传统可插拔模块大幅降低。在功耗方面，CPO共封装通过以下方式降低功耗：1）交换芯片和光引擎距离缩短，降低交换机系统功耗；2）硅光集成高密度封装，光模块内部电信号互联距离缩短了，比800G、1.6T的EML封装的内部铜布线距离要短，降低电信号损耗，降低模块自身功耗；3）采用外部激光器，环境温度密度降低，PCE效率提升，降低功耗。在损耗方面，PCB走线过长铜传输电信号形成巨大损耗，CPO极大地减少了信号在电光转换和传输过程中的距离，从而显著降低损耗、提高信号完整性、减少延迟，并且缩小了其体积。

CPO的下一步OIO，实现片间光互联。相较于CPO从封装角度定义光模块，OIO是从连接方式上来表述的，该定义与电I/O相对应。OIO与CPO存在应用场景差异，OIO光互连主要应用于计算，可以看成计算的一部分，对时延、功耗和相干性要求比较严格，需要控制距离。OIO与CPO两者本质差异为参数差异，参数差异源于背后历史因素，导致实现方式差异。CPO主要用于解决可插拔光模块的功耗问题，需要遵循可插拔光模块的系列标准，容量通过增加serdes的速率达成。而OIO需要关注的是switch内部的数据的速率，可以直接同步switch内部的并行数据的总线，总带宽可以通过光的不同波长来实现，在一定范围内的带宽的扩展降低能量代价，为其独特优势。

（2）数据中心互联需求大幅增长，DCI打开市场空间

AI算力规模呈现高速增长，激发更多数据中心及算力中心建设需求。AI集群规模增长与电力资源限制，驱动数据中心与算力中心互联需求增长。随集群规模扩大，万卡集群已经不能够完全满足厂商的需求，AI集群向十万卡迈进。但是建设十万卡级的AI集群对算力中心的基建面积、电力能源供应以及散热的要求非常高，普通的算力中心很难能够满足这些要求。根据工信部数据，2022年我国基础设施算力规模达到180EFlops，数据中心耗电量达到2700亿千瓦时。预计到2025年，我国算力规模将超过300EFlops，智能算力占比达到35%，数据中心耗电量达到3500亿千瓦时。当下AI集群的快速发展，单个算力中心的电力资源供给很快将不足，因此需要在同城或异地建设多个算力中心并要求算力中心之间实现互联。

DCI长距离传输成为新增长点，带动长距离传输产品需求高速增长。根据Mordor intelligence的报告，数据中心互连（DCI）市场规模预计到 2024 年为 141.2 亿美元，预计到2029年将达到283.8亿美元，在预测期内（2024-2029年）复合年增长率为14.98%。根据Dell'Oro Group，数据中心互连 (DCI) 需求将逐年增加，而几乎所有增长都来自长途部署。因此，随着全球数据中心之间互联（DCI）建设的持续增长，中长距离、高速率相干光模块等产品需求有望实现快速增长。

Lumen获50亿美元相关产品订单，DCI市场产业化进程持续推进。Lumen是美国最大的城域光纤网络运营商之一，目前正大力发展长距离传输在AI领域的应用。Lumen宣布在AI的连接需求下，已经与云计算和科技公司达成了价值50亿美元的新交易，且未来有望获得另外70亿美元的人工智能销售机会。同时8月2日，公司和康宁达成协议，就下一代光缆的大量供应达成协议。该光纤密集型光缆将使Lumen在美国的城际光纤里程增加一倍以上，为主要的云数据中心提供巨大的容量，以满足人工智能工作负载和由大量数据驱动的高带宽应用的需求。根据这项协议，Lumen在未来两年内每年保留康宁全球光纤产能的10%。

（3）相关标的

1、光芯片厂商

源杰科技：CW光源交付量有望进一步加大，积极扩展海外市场。根据公司公告，公司24Q3已批量出货面向高速率模块的CW光源产品。同时，在部分客户测试通过并开始批量交付。由于硅光模块方案的发展，预计明年CW光源市场规模将有显著增长。从目前的终端市场来看，国内市场占据了主要份额，公司正在积极拓展海外市场。预计公司CW光源产品业绩将持续增长。

2、光学元件厂商

天孚通信：光器件制造厂商，有望在新一代CPO技术迭代中抢占领先优势。公司通过自主研发和外延并购，在基础材料领域积累沉淀了多项领先的核心工艺技术，在800G光模块器件市场占据领先地位，并积极扩产应对产能紧缺问题，以满足高速增长的市场需求。公司在光器件领域拥有超过900种不同品种，占据光模块价值的70%，并积极布局1.6T或更高速率产品。目前正在研发激光芯片集成高速光引擎研发项目，该技术适用于CPO方案使用的高速光引擎，有望在新一代技术迭代中抢占领先优势。

太辰光：实施MT插芯大幅扩产，积极响应市场需求变化。公司掌握MT插芯相关核心技术，MT插芯自产能力支撑公司MPO产品的市场地位。公司采用自产MT插芯制造的MPO连接器已通过国外重大客户的质量认证，并实现批量供应。公司MT短跳线的产销实现大幅增长，实施MT插芯的大幅扩产，积极响应市场需求的变化。

3、光模块厂商

中际旭创：全球光模块龙头企业，出货量和市场份额处于领先地位。LigntCounting统计显示公司2023年已超过Coherent成为全球收入规模第一的光模块厂商。公司在800g光模块性能等方面优势突出，率先量产1.6t高速光模块产品，并在CPO/硅光技术等领域抢先布局，拥有1.6t硅光解决方案和自研硅光芯片，有望降低原材料成本，提升综合竞争力。

新易盛：新产品和技术持续突破，持续拓展海外市场。公司在高速率光模块、硅光模块、相干光模块、800G LPO 光模块等相关新产品新技术研发项目取得多项突破和进展，高速率光模块产品销售占比持续提升。目前已成功推出基于VCSEL/EML、硅光及薄膜铌酸锂方案的400G、800G、1.6T系列高速光模块产品，和400G 800G ZR/ZR+相干光模块产品、以及基于100G/lane和200G/lane的 400G/800G LPO光模块产品。产品涵盖全系列光通信应用的光模块，高速率光模块产品销售占比持续提升。

光迅科技：国内市场份额领先，自研硅光芯片有望大批量出货。光迅科技作为国内最早布局硅光技术的厂商之一，硅光光模块实力领先，硅光芯片能够量产自给，是国内稀缺的光芯片/器件/模块/子系统领域全覆盖的供应商。公司技术创新能力优秀，产品线丰富，其400G芯片突破技术瓶颈，实现小型化和高速率传输，填补国内高端光通信芯片空白。公司拥有多种类型激光器和探测器芯片以及SIP芯片平台，封装平台涵盖有源和无源两大器件封装平台，支撑多种光器件和半无源器件产品，可提供从芯片到器件、模块、子系统的综合解决方案。

4、光模块生产设备厂商

罗博特科：光伏自动化设备龙头，延伸布局硅光模块生产设备。在光伏电池自动化设备领域，公司核心自动化、智能化设备在产能、碎片率等关键技术指标上处于国内领先、国际先进水平。在泛半导体设备领域，公司积极开展业务布局，公司重启关于ficonTEC的战略并购，深入拓展在光芯片、光电子及半导体高端装备业务布局，促进该业务板块发展为公司新的支柱产业。公司的强项在于整线装配解决方案以及国内配套供应商的响应速度，ficonTEC强项在于产线所需的核心耦合设备，双方取长补短、协同发展。2023年公司与ficonTEC已实际签订销售订单并已陆续出货。

3、铜连接：多厂商机柜内部采用铜缆连接，推动产业链升级

AI单节点计算规模扩张，单机柜内服务器数量增加激发铜缆连接需求。由于单计算节点规模扩张，英伟达发布GB200芯片及GB200 NVL72&NVL36机柜，算力性能大幅提升，能耗成本大幅下降。架构变化使得单机柜内服务器数量大幅增加，铜缆连接性价比凸显。铜互连是AI Scaleup能力发展中性能和成本折中的选择。随传输速率增加，传统PCB信号衰减程度快速提升，采用增加层数和更换新型材料则会使成本明显提升，因此cable传输代替PCB成为有效解决方案。根据OIF对SERDESLR的测试数据，在224G速率下，cable可传输1米，是建议的通信手段。

铜缆VS PCB：距离优势。在8颗GPU互联时，主要通过PCB进行intra-board通信，距离通常在1米内；而72颗GPU互联达到了intra-rack、相邻rack通信距离通常在1米至5米，因此距离为GB200选择铜缆互联的最主要因素。

铜缆VS光通信：成本优势。与光通信(AOC、CPO)对比，根据TheNextPlatfom报告，铜缆的成本仅为AOC的十分之一，虽然CPO在功耗、密度、距离都更有潜在优势，但当前产业链还不成熟，其对客户机房改造、服务器设计等“潜在成本”高出不少。

英伟达GB200 NVL72&NVL36机柜内部采用铜缆连接方案。（1）背板线：高速铜缆互联主要应用的场景是 B200 芯片与 NVLink Switch 的互联。单张B200对应1条NVLink5.0连接，每条传输双向1.8TB/s带宽，铜缆为224Gbps产品。NVL72单张B200上面通常连接72个差分对（18*4=72根线），可支持1.8TB/s的带宽。因为NVL72单个Rack中共有72张B200，需要5184根线（72X72）。（2）内部线Overpass：在交换机内部，交换芯片到背板之间、芯片到前板I/O端口之间，同样改为了线缆形式。交换机内部线缆更短，且在交换芯片周围采用的是高密的NearASIC连接器形式。

亚马逊部署包含 40 万个 Trainium2 芯片的集群采用铜缆连接方案，华为Atlas采用线缆背板。亚马逊每个 Trainium2 物理服务器具备独特的架构，占用 18 个机架单元 (RU)，由一个 2 机架单元 (2U) CPU 机头托盘组成，该托盘连接到八个 2U 计算托盘。在 GB200 NVL72 架构中，每个计算托盘都在同一托盘中同时配备 CPU 和 GPU。每个 Trainium2 计算托盘都有两个 Trainium 芯片，没有 CPU，无法独立运行。每个计算托盘通过服务器正面的外部PCIe 5.0 x16 DAC 无源铜缆连接到 CPU 托盘。华为推出昇腾AI计算集群Atlas 900 SuperCluster，可支持超万亿参数的大模型训练，两层交换网络即可实现2250节点（等效于18000张卡）超大规模无收敛集群组网，采取创新的超节点架构，大大提升了大模型训练能力。华为对超节点、高密度的AI集群组网与英伟达GB200 NVL72架构的设计理念相吻合。

高速铜互联将带动铜缆线缆、连接器等相关产业链受益：

1、连接器厂商

华丰科技：以防务为核心、通讯与工业并重的“一体两翼”战略布局的全球光电连接器及互连方案的优质供应商。在高速背板连接器领域凭借其技术与研发优势突破了国外龙头企业的技术封锁，率先布局112G/224G高速背板连接器。AI应用带来大规模算力建设需求，配套带来AI服务器需求，带动高速背板连接器与高速线模组价值量与出货量增加。公司是华为核心供应商，高速率领域与海外龙头研发进展同步，有望充分受益华为昇腾服务器放量，率先在高速率高速背板连接器实现国产替代。

2、铜缆厂商

沃尔核材：公司高速通信线产品丰富，224G产品研发和交付进展领先。乐庭高速通信线产品包括SFP、QSFP、SAS等产品，主要客户包括安费诺、豪利士、莫仕、泰科等国际客户以及立讯、英飞联等国内客户。在最新研发和交付进展方面，公司完成了PCIe6.0产品的开发，目前已在小批量试用中；公司26AWG、27AWG单通道224G高速通信线产品均已接到订单需求，其中27AWG已在陆续交付中；32AWG单通道224G高速通信线产品完成了重要客户验证，已接到订单需求，陆续交付中。目前，乐庭智联的224G高速通信线产品在批量交付中且产品良率稳定，能够满足客户需求。

兆龙互连：数字通信电缆产品设计、制造与销售厂商，高速互联带动高速传输电缆及其连接产品需求。公司专业从事数据电缆、专用电缆和连接产品设计、制造与销售，产品主要用于数据传输与连接。随数字化和人工智能的发展，传输质量的要求高，对传输速率要求从400Gbps到800Gbps演变，并向1.6Tbps及以上发展，高速传输电缆主要为应用于交换机与服务器集群设备间、服务器内部的连接器件用的高速平行传输对称电缆，高速传输电缆及其连接产品的需求将持续增长。公司已能够规模化生产应用于传输速率达到400Gbps的高速传输电缆及组件产品，并已成功开发800Gbps传输速率的高速电缆组件。

4、IDC：关注具备核心节点资源+AIDC运营+规模组网能力的厂商

海外层面，全球数据中心需求持续增长，北美地区数据中心租赁价格快速增长，重点市场数据中心空置率显著降低。

全球头部厂商算力需求外溢趋势明显，新加坡、马来西亚、泰国等地数据中心加速扩容，快速承接全球头部厂商AI算力需求外溢。

头部IDC国际业务（东南亚）需求高涨，订单快速增长、业绩持续兑现。以万国数据为例，客户侧与市场维度，24Q1-Q3公司中国香港、马来柔佛州努沙再也科技园、印尼巴淡岛NDP园区接连获得多笔大型订单，并加速东京、泰国等市场开拓，24Q3国际业务订单合计IT容量已达431MW（24Q2为388MW）。交付与业绩兑现维度，当前公司国际市场在用数据中心IT容量为103MW，预计18个月内提升至400MW（主要系客户积压订单后续交付周期较短、客户上架速度较快所致），同时公司国际业务营收加速兑现，24Q3实现3.63亿元（yoy+636.3%，qoq+42.2%），再次印证海外AI训推有效带动IDC需求景气度。

国内层面，绑定头部玩家+具备核心能力的企业有望加速跑出。24年以来，受益于AI需求释放，重点IDC厂商营收增速出现明显修复。展望后续：1）需求侧维度来看：当前国内头部互联网厂商订单需求快速释放，24Q3宝信软件中标某互联网巨头IDC项目、24Q2/Q3世纪互联基地型IDC项目屡获互联网厂商订单、润泽科技24H1 IDC业务新增多家头部互联网客户，与字节继续保持紧密合作关系，廊坊、平湖等地上架进度持续超预期。2）供给侧维度来看：短期内供给侧出清仍在继续，但整体AIDC供给呈现稀缺状态，在北上广深核心阶段具备大型AI基础设施且具备组网与运营能力的厂商有望加速跑出。综合来看，结合国内外IDC发展趋势，建议关注：【润泽科技】、【万国数据】、【世纪互联】、【奥飞数据】、【宝信软件】、【云赛智联】等。

5、以太网：400G以上速率交换机加速渗透，关注设备商进展与自主可控机遇

全球以太网交换机市场稳定扩容，数据中心交换机占比持续提升。根据IDC数据，23年全球以太网交换机市场规模达441.92亿美元（yoy+20.09%），19-23年CAGR达11.02%，预计28年增长至551.83亿美元，24-28年CAGR达6.87%。

• 其中23年全球数据中心/非数据中心交换机市场占比分别为41.53%/58.47%，得益于AI驱动超大规模数据中心持续扩容，后续数据中心交换机占比将持续提升，预计28年全球数据中心/非数据中心交换机市场占比分别为54.41%/45.59%。

• 

AI带动全球超大规模数据中心持续扩容，高速率交换机占比持续提升。根据IDC数据，以金额计算，24Q1全球以太网交换机市场中200G/400G及以上交换机占比达13.29%（yoy+6.37pct、qoq+3.87pct）；预计28年200G/400G及以上交换机占比将达到29.90%，高速率交换机占比受益于AI热潮迅速提升。

受益于化债政策与新技术应用，园区交换机有望企稳复苏。根据Dell'Oro数据，24Q1全球园区交换机收入同比降低23%，主要系供应商去库存所致。考虑到国内1）24年11月，全国人大常委会批准增加6万亿元地方债务限额置换存量隐性债务，财政部表示从24年起连续五年新增地方政府专项债券8,000亿元专门用于化债；2）WiFi7接入点出货量不断增加，华为、H3C等皆推出新款万兆园区解决方案，有望满足企业园区、教育、工业、医疗等多场景数字化转型需求。受益于国内化债政策与园区新技术应用，后续园区交换机需求有望企稳复苏。

产业链维度来看，交换机产业链上游主要为芯片、电子元器件供应商与交换机代工商，产业链中游为交换机品牌商（白盒与非白盒），下游为重点应用客户。

交换芯片侧，25年国产替代有望持续推进，机内GPU互联有望打开全新增长空间，建议关注：【盛科通信】。

• 国产替代方面，国内商用以太网交换芯片市场主要由Broadcom、Marvell与Realtek主导，盛科通信有望受益于全面自主可控与国产替代浪潮。根据灼识咨询数据，Broadcom、Marvell、Realtek位列2020年中国商用以太网交换芯片市场份额前三，分别为61.7%、20.0%与16.1%，CR3达97.8%，盛科通信以1.6%的份额位列第四。考虑到交换芯片系交换机内核心芯片，BOM成本占比较高，当前供给侧产能不足带来明显渠道溢价，下游互联网厂商基于供应链考量主动适配部分国产以太网交换芯片；而G端与重点B端客户全面推进自主可控，后续国产交换芯片应用率将会持续提升。盛科通信中低端产品线持续补齐、高端12.8T、25.6T芯片24年小批量送样测试，有望依托产品矩阵、产品迭代与客户生态方面优势逐步突围。

• 机内互联方面，大模型走向超万亿参数下的必由之路，盛科通信积极参与各类组织开发。随着模型向超万亿参数发展，卡间流量占比持续提升，引入交换拓扑替代传统8卡互联成为提升集群效率的必由之路。相较于主流Scale-out方案，Scale-up侧卡间互联GPU与交换芯片配比更高，有望打开交换芯片增长全新空间。当前盛科通信积极参与国外UALink（贡献者成员）与国内的OISA和ETH-X，有望在后续产业发展中发挥重要作用。

交换机品牌商与代工商侧：400G及以上交换机加速渗透，国内核心品牌商与代工商进展不断，建议关注：【紫光股份】（H3C）、【锐捷网络】、【中兴通讯】、【菲菱科思】与【共进股份】。

根据我们的测算，预计27年全球400G交换机市场规模将达到535.31亿元（23-27年CAGR达53.51%），国内400G交换机市场规模将达到109.84亿元（23-27年CAGR达50.99%），400G以上交换机市场规模快速增长，渗透率不断提升。

• 品牌商方面：1）紫光股份（H3C）：24年10月公司发布业界首款1.6T智算交换机，前三季度数据中心交换机400G产品全面发力，800G交换机开始小批量出货。2）锐捷网络：24年前三季度公司数据中心交换机营收高增、400G占比持续提升，订单集中于字节、阿里、腾讯等Tier1互联网客户智算中心建设领域，800G交换机实现对于Tier1互联网客户的小批量发货。3）中兴通讯：公司51.2T盒式交换机已实现在互联网厂商侧规模商用。

• 代工商方面：1）菲菱科思：公司与H3C、S客户中高端交换机业务合作稳步推进，并成立菲菱楠芯对外投资交换芯片企业，加强产业链协同。2）共进股份：24H1公司800G交换机已开始陆续交付。

6、液冷温控&AI服务器电源：服务器功耗提升带动需求共振

芯片功耗提升驱动整机柜功耗持续提升，有望带动液冷散热设备与服务器电源需求共振。24年NVIDIA推出GB200芯片，功耗达2.7kW（相比之下H200、GH200功耗分别为700W与1kW），芯片功耗的大幅提升也驱动着整机柜功耗提升。

• 根据Vertiv预测，在假设单机柜36-576个GPU、单PoD包含8个GPU Rack与10个网络Rack的情况下，Blackwell系列机柜平均功耗可达到40-100kW、Blackwell Ultra、Rubin系列机柜单PoD平均功耗可达到100-350kW，28-29年Rubin Ultra系列机柜单PoD平均功耗可达350-500+kW，峰值功耗甚至可达到900kW-1MW。

• 为保障整体机柜的稳定运行，散热设备与服务器电源需要同步升级，带动液冷散热（50kW以上，液冷成为必选项）与服务器电源需求共振。

NVL72、昇腾Atlas 900集群加速应用液冷，带动液冷渗透率快速提升。1）NVL72方面：采用DLC直接液冷技术管理机架120kW功率需求，并采用增强型盲配液体冷却汇流排设计与浮动盲配托盘连接，全面提升冷却效果。当前鸿海、超微、广达、Wiwynn等合作伙伴皆已展示由GB200 NVL72驱动的液冷AI服务器机架。随着NVL72 24Q4开始全面出货，预计后续液冷渗透率将快速提升。2）昇腾Atlas 900集群方面：采用全液冷方案，单机柜支持高达50kW散热功耗。

海外层面，预计25年NVIDIA GB200 NVL36、NVL72配套液冷市场空间可达32亿美元，建议关注Blackwell基础设施重点合作伙伴。根据Fubon数据，预计25年NVL36、NVL72出货量分别为5万台与1万台，NVL36、NVL72单台液冷价值量分别为5万美元与7万美元，测算得25年GB200 NVL36、NVL72液冷市场空间为32亿美元。24年10月，NVIDIA在其官网公布Blackwell系统开发的相关资讯，并公布40余家参与Blackwell创新设计与合作建设的数据中心基础设施合作伙伴。

建议关注重点厂商液冷进展及出海机遇。一方面，GB200 NVL36、NVL72整体液冷市场空间广阔，建议关注后续有望切入NVIDIA供应链的国内厂商；另一方面，东南亚市场整体IDC市场火热，建议关注国内重点温控厂商。总的来看，建议关注：【英维克】、【申菱环境】、【高澜股份】、【科创新源】等。

AI服务器主要分为保障电路UPS、机架电源AC/DC、芯片电源模组DC/DC三级。市电经过AC/DC后将交流电转化为直流电，并降压至48V-50V（一般为48V）；主板上的DC/DC转换器将电压转变为芯片可接受的12V、5V、3V、1V、0.8V等（7nm及更先进制程CPU/GPU通常采用0.8V或1V额定电压供电）。

• 保障电路-UPS（不间断电源）：内置储能装置（电池组等），在主电源中断时迅速接管，保护负载设备，核心为逆变器，能将直流电转化为交流电，输出稳定的电压与频率，为服务器提供高质量电力保障。

• 机架电源-AC/DC转换器（Power Shelf）：将市电转换为服务器使用的48-50V直流电，内部包含电源供应单元（PSU）与电源管理控制器（PMC），1）PSU：为CPU、GPU、信号模块及其他扩展模块提供电源的单元，其效率将直接影响能源消耗与散热需求。2）PMC：专门用于电源域控制与电源管理策略执行，从而有效提升服务器能效。

• 芯片电源模组-DC/DC转换器：将48-50V直流电进一步降低至芯片可接受的12V、5V、3V、1V、0.8V等，当前7nm及更先进制程CPU/GPU通常采用0.8V或1V额定电压供电。

AI服务器电源一般需要冗余配置，同时随着服务器总功耗快速提升，电源模块功率密度同步提升。

冗余配置方面：以NVIDIA GB200 NVL72为例，整机柜额定功耗在120kW，配置8个Power Shelf（单个Power Shelf支持33kW，可安插6个5.5kW PSU单元，支持5+1冗余能力），冗余配置主要系1）电源在50%-60%负载率时，效率可达到最高的97.5%，NVL72在实际部署时，根据厂商不同会配置6组或8组Power Shelf，从而保证实际工作负载在50%-65%间，最大化AI服务器运行效率。2）出于安全性考虑，单Power Shelf出现损坏时不至于宕机，为人工维护预留时间。

功率密度提升方面：由于AI服务器电源一般放置于标准机架中，标准机架空间一定，而随着芯片功耗持续提升，NVL72电源配置量（198kW）已较H100服务器电源模组（19.8kW）大幅增长，对应功率密度也快速提升。根据英飞凌数据，25Q1公司将上市8kW PSU，支持最高输出功率达300kW以上的AI服务器机柜，功率密度也将由3 kW PSU的32 W/in³提升至100 W/in³，保证系统效率的同时缩小系统尺寸。同时，公司也将通过将碳化硅MOSFET、氮化镓晶体管与硅MOSFET集成的方式，从材料角度提升PSU效率。

预计25年NVL36、NVL72所带来的服务器电源空间达16.1亿美元，其中中国台湾厂商台达与光宝市占率达80%。根据Fubon数据，单台NVL36、NVL72服务器电源价值量分别为2.5万美元与3.6万美元，以此测算得25年NVL36、NVL72所带来的服务器电源空间达16.1亿美元，其中中国台湾厂商台达与光宝市占率合计达80%，剩余厂商市占率约为20%。

服务器电源整体市场空间广阔，海外层面建议关注与NVIDIA NVL36、NVL72深度合作厂商【麦格米特】；国内层面随着芯片功耗持续提升及自主可控持续推进，国内具备高功率PSU供给能力的厂商有望逐步替代传统台资份额，建议关注【欧陆通】。

主线3：卫星互联网

24年11月以来国内外卫星互联网领域事件催化不断。

• 海外方面：SpaceX完成“星舰”第六次试验性发射，Apple与SpaceX持续推进手机直连卫星布局。

• 国内方面：星网“GW星座”完成首批组网卫星（10颗）发射、“千帆星座”在轨卫星数量已达54颗，叠加海南卫星超级工厂封顶、垣信卫星积极推进卫星业务出海，国内两大重点星座建设明显提速，卫星产业链有望实现突破。

卫星互联网产业链主要包含上游卫星制造与发射、中游地面设备与下游卫星运营及服务。当前国内星网、“千帆星座”建设明显提速，华为MateX6将于25H2测试低轨卫星互联网系统，垣信卫星的卫星业务出海在即，卫星制造、火箭发射、地面终端侧（地面运营、手机终端侧）皆迎来密集产业进展，建议关注各环节重点标的。

• 激光通信产业链：【铖昌科技】（军工、电子、通信组联合覆盖）、【臻镭科技】（电子组覆盖）；

• 整星代工与潜在元器件供应商：【中国卫星】（军工组覆盖）、【上海瀚讯】、【臻镭科技】（电子组覆盖）、【铖昌科技】（军工、电子、通信组联合覆盖）、【国博电子】（通信、电子、军工组联合覆盖）等；

• 海南卫星超级工厂卫星测试配套：【思科瑞】（电子组覆盖）；

• 手机直连等卫星互联网应用：【海格通信】等。

主线4：低空经济

低空经济作为当前具有广阔前景的战略性新兴产业，是新质生产力的典型代表，具有产业链条长、技术资金密集度高、服务领域广、带动作用强等特点。伴随着传统直升机、无人机、eVTOL等低空航空器技术的进步，低空经济正以其独特的优势不断拓展着应用边界，为经济和社会的发展注入新动能。

自2021年2月，低空经济首次写入《国家综合立体交通网规划纲要》以来，低空经济的顶层设计正逐步从探索走向成熟，政府各部门积极出台有关政策法规，管理体系不断完善。

• 2024年7月，二十届三中全会审议通过的《中共中央关于进一步全面深化改革、推进中国式现代化的决定》，其中明确“发展通用航空和低空经济”。这也是中共中央历次全会的决定中，首次写入“低空经济”。

• 2024年3月5日，2024年《政府工作报告》提出，积极打造生物制造、商业航天、低空经济等新增长引擎。“低空经济”首次写入政府工作报告，并纳入新质生产力范畴。

• 2023年12月，国家空管委组织制定了《国家空域基础分类方法》，对各类空域划设和管理使用做了明确规定，为eVTOL等通用航空划定了合法的低空空域G空域和W空域。这一举措不仅为低空经济的发展提供了法规支持，也为相关产业的发展提供了更加明确的指导方向。

• 2023年12月，中央经济工作会议提出，打造生物制造、商业航天、低空经济等若干战略性新兴产业。中央经济工作会议将低空经济确立为国家战略性新兴产业。

• 2023年6月，国务院、中央军委公布《无人驾驶航空器飞行管理暂行条例》，自2024年1月1日起施行。其主要包括共6章63条。按照分类管理思路，加强对无人驾驶航空器设计、生产、维修、组装等的适航管理和质量管控，建立产品识别码和所有者实名登记制度，明确使用单位和操控人员资质要求；严格飞行活动管理，划设无人驾驶航空器飞行管制空域和适飞空域，建立飞行活动申请制度，明确飞行活动规范；强化监督管理和应急处置，健全一体化综合监管服务平台，落实应急处置责任，完善应急处置措施。该条例是我国无人驾驶航空器领域的首部专门行政法规，也标志着我国无人机产业将进入“有法可依”的规范化发展新阶段。

突破地面路网限制，提升生产要素流通效率。地面道路网规划建设会受到城市道路网密度、地形地貌、经济影响、噪声污染等因素的制约，地面道路行程也会面临高速拥堵、中转换乘等因素带来的时间成本增加。低空经济作为交通物流新模式，具有显著的“直达性”，可灵活突破相应限制束缚，将网格式的地面路网转化为“点对点”的直接触达，提高城市内部、    城市之间的通达性，    打破区域间的市场分割，加速区域间各类生产要素（包括人力、技术、资本，甚至数据等）的流通和交汇，实现资源的空间优化配置，加强产业在地理空间上的集聚水平，加速产业梯度转移进程，通过强化经济溢出效应进而加速经济增长。    

低空经济不仅可以在“城市空中交通（UAM）”和“最后一公里配送”等城内交通运输领域产生价值，更是有望通过发挥其城际交通运输优势在粤港澳大湾区、环渤海经济圈、环太湖经济圈等区域的协调发展中提供助力。

城市内部交通运输：低空飞行器“点对点”直接触达的方式可以简化城市内部交通路线。由于节约集约利用土地、提高建筑利用率、提升治理水平等原因，城市空间格局和城市服务管理通常采用“网格式”，在城市内部难以实现“点对点”直达，低空飞行器具有“快速性”，可避免城市交通拥堵困难。低空飞行器速度较快，叠加低空空域资源可容纳多种飞行器同时运行的“多重性”特点，可以有效避免地面交通拥堵问题。

• 载人：根据《中国主要城市道路网密度与运行状态监测报告》，2022年道路运行状态方面，全国36个主要城市工作日高峰平均车速为22.7km/h、周末高峰平均车速为24.6km/h。与之相比，低空飞行器时可以不受地面拥堵情况影响，以较高速度行驶，具有显著优势。

• 载物：根据商务部、经济日报和饿了么，2022年全国即时配送服务行业订单量达331亿件，日均处理近9000万件，达到全国快递单量的30%左右；预计到2026年，即时配送服务行业每年的订单规模将接近千亿量级，行业规模有望达到万亿元。网约配送员需要在城市内部的复杂道路中穿梭，配送效率低、交通事故率相对偏高等问题成为制约行业发展的因素。无人机参与“最后一公里”配送成为行业重要发展趋势，并衍生出无人机独立配送、无人机和地面车辆并行配送、无人机和地面车辆协同配送、无人机和地面车辆混合配送等模式。根据美团，2022年无人机平均配送时长约为12分钟，较传统配送模式（30分钟）提效近150%。根据顺丰，相较传统的运输模式，无人机配送时长缩短近70%、运输成本降低近30%。

城市之间交通运输：低空飞行器“灵活性”克服天然地形障碍，缩短山区、江河、海湾等地形交通里程。实现直线运行，在强化不同经济区的联动发展中发挥积极的推动作用，提高地区经济活力。以深圳到珠海为例，2024年2月，峰飞航空“盛世龙”成功完成深圳（蛇口邮轮母港）至珠海（九洲港码头）的eVTOL跨海跨城航线首次演示飞行，将原本单程2.5-3小时的地面车程缩短至20分钟的低空航程。根据央视，该航空器在获取适航证后，预计将于2026年开启载人飞行。此外，低空经济具有加强环渤海经济圈的烟台、大连、天津等城市之间联系的潜力，加速构建环渤海大湾区；低空经济具有加强环太湖经济圈的苏州、湖州等城市之间联系的潜力，加强环太湖科技创新圈的建设力度；低空经济具有加强长株潭都市圈的长沙、湘潭等城市之间联系的潜力。

根据赛迪顾问，2023年中国低空经济规模达5,059.5亿元，同比增速达33.8%，乐观预计到2026年有望达到10,644.6亿元，对应年复合增长率达28.1%。据民航局数据显示，截至2023年底，我国通航企业达689家，在册通用航空器3173架，通用机场451个，全年作业飞行135.7万小时，近三年年均增速达到12%，无人机设计单位大概有2000家，运营企业接近20000家，国内注册无人机126.7万架，同比增长32.2%，飞行2311万小时，同比增长11.8%。无人机为低空经济的重要组成部分。根据赛迪顾问，预计2025年我国民用无人机产业规模将突破2000亿元，工业级无人机将成主力机型，eVTOL（电动垂直起降飞行器）将成为新起之秀，快速推进商业化。

低空经济产业链包括四大板块，低空基础设施建设是重要支撑。低空经济主要分为“低空基础设施——低空飞行器制造——低空运营服务——低空飞行保障”四个板块。其中，低空基础设施包括地面保障基础设施和低空新型基础设施，低空飞行器制造包括材料及元器件和关键系统及零部件，低空运营服务包括运营场景和飞行服务，最后是低空飞行保障部分。其中，低空基础设施是低空经济产业快速发展、辐射相关领域融合发展的重要基点，而且基础设施建设更多受国家及地方政策推动，本身具备乘数效应，因此低空基础设施板块将优先受益。

产业环节产值拆分：低空经济作为通用航空的重要组成部分，通用航空整体的产值组成情况能够对低空经济各产业环节形成一定参考性。根据中国民航网发布的《把握规律，促进通用航空产业聚集化发展》，美国整个通用航空产业构成：制造占30%，服务占30%，运营占40%。2017年，美国通用航空制造贡献了约660亿美元产值。其中整机制造贡献106亿美元（与通航燃油消费额相当），占通航制造的16%，占通用航空总产值的5%。

单看产业制造端，动力系统、航电及飞控系统及机体价值量占比较高。价值量可以按照机体、能源系统、动力系统、飞控系统、航电及机体等拆分。根据《Lilium Analyst Presentation》，其eVOTL单机价值量为250万美元，单机寿命8年，能源系统、动力系统、航空电子设备和飞控系统、机体以及装配分别为10%、40%、20%、25%、5%，其中，电池系统的替换周期相对较短，4个月左右。

中国移动：构建低空能力体系，“四轮双翼”赋能高效发展。公司目前已建成全球规模最大的5G通信网，目前5G基站超230万个，5G-A商用城市超330个；建成5G+北斗高精度定位网，部署4400个地基增强站，实现动态厘米级定位，有力支撑带动了低空经济发展。此外，公司还将积极联合各方，携手打造打造融合化低空智联“三张网”——广域可靠的低空通信网、智能精准的低空导航网、性能优异的低空感知网，为低空经济发展提供有效助力    。全球合作伙伴大会主论坛上，公司重磅发布了“低空经济高质量发展能力体系”，通过终端、网络、平台及应用四轮驱动，以及AI与安全双翼护航，全面赋能低空经济高质量发展。

中国电信：集中优势资源，实现低空通信网络全覆盖。公司2024年明确提出目标——做低空网络运营的主导者、监管平台服务的领先者、场景应用能力的提供者、低空基础设施的聚合者。公司举办了“智领云端，逐梦低空”主题的“中国电信低空经济合作发展大会”，期间成立了中国电信低空经济产业联盟。公司进行了广泛的技术布局。例如，在低空超宽智联网方面，致力打造广域网络覆盖、超大通信带宽、天地一体的低空超宽带智联网；在低空高精度感知网方面，基于5G-A毫米波技术，构建高精度、高智能、集约高效的低空感知网。公司构建了运管服一体化云平台，加速行业应用的落地推广。通过自主研发“星巡低空服务监管”和“星云低空飞行服务”两大核心平台，实现了对低空飞行器的全域感知、精确定位和实时监测。

中国联通：持续推进 “端、网、云、应用”低空智能网联体系。公司推出了“行空”系列、“极光”系列以及卫通专用产品系列等多类型机载终端，能够形成高效、智能的低空网络。公司打造的“管服一体”云大脑策略，将监管与服务两大核心功能紧密融合，依托强大的云计算能力，构建了稳定、高效的云平台基础。此外，公司还持续拓展应用场景，以其打造的“多元智能”五大标杆应用赋能低空千行百业场景创新，计划到2025年创建100个行业标杆示范项目，通过这些项目的示范效应和引领作用，进一步推动低空经济的产业化落地和规模化发展。

中国铁塔：依托资源禀赋，打造飞行设施网、低空智联网、低空服务网“三张网”。全时域、全空域、全要素、全连接的低空智联网，能够服务空间数字治理、精准识别低慢小目标、确保空中邮路的安全与高效；截至2023年底，中国铁塔已在全国范围内部署了超过10万个低空感知设施，初步形成了覆盖广泛、感知精准的低空设施网；在探索低空经济应用服务方面，展示“低空经济+应急”、“低空经济+乡镇”等“低空经济+AI”场景应用，通过高位监控+无人机起降场+无人机+AI的联动，为更多行业提供铁塔“低空+”服务方案。

中兴通讯：公司积极布局5G-A通感一体化领域，具有完备的通感一体技术和产品线。依托5G-A通感算智一体化技术，公司打造了低空智联网解决方案，针对低空推出了业界首个自发自收128TR AAU设备，支持65°大张角，确保地面用户、低空飞行器都能获得稳定而高效的通信服务；首次引入了连续波和脉冲波双波形智能感知技术，并依托创新的智能超表面技术，解决了传统雷达难以兼顾远近距离探测的难题。公司联合中国移动完成了5G-A通感一体低空场景能力验证测试，验证了5G-A自发自收通感一体基站的多站协同能力，以及拉远探测、多目标复杂轨迹探测、多站协同下的无人机连续轨迹跟踪、低空安防的电子围栏入侵预警、美团外卖无人机航线感知等应用，基本覆盖了所有低空感知场景。

信科移动：持续创新，开拓低空经济产业发展新空间。公司推出了自发自收4.9GHz、毫米波通感产品，支持垂直维60°大张角，可覆盖低空600m，水平超1000m的立体范围，通过智能板卡支持跨站感知数据去重融合与智能化处理。基于通感AAU、BBU、感知功能SF以及能力平台，可支持低空、水域和交通三大场景，并重点在低空经济、低空安防上构建解决方案。公司携手广东移动清远分公司，在广东清远英西峰林风景区落地了首个5G-A通感一体低空飞行应用试点基站，依靠5G-A的通感一体化技术，让通感基站兼具通信与感知双重能力。

灿勤科技：低空经济产业链条中基础设施重要供应商。公司主要从事高端先进电子陶瓷元器件的研发、生产和销售。产品涵盖多种5G-A通感一体领域元器件，如介质滤波器、介质谐振器、介质天线等，位于低空经济产业链条中的基础设施板块。作为华为5G基站滤波器的核心供应商，公司从 2018 年开始实现5G介质波导滤波器的大规模量产，目前已成为全球5G通信产业链上游重要的射频器件供应商。从 2022 年下半年开始，公司批量生产的新款陶瓷介质滤波器能够广泛适用于4G、5G、5G-A/5.5G 等各类架构通信网络，在低空经济全面布局的背景下有广阔的市场空间。

主线5：机器人

机器人技术加速演进，国产零件替代效应打开市场空间。特斯拉Optimus带动行业变革，人形机器人迈向量产新时代。华为推出了搭载其自主研发的盘古大模型的“夸父”人形机器人。机器人下游市场需求旺盛，预期市场规模快速上升。机器人存在工业机器人、人形机器人、移动机器人等划分       ，但其产业链上游均由控制器、伺服电机、控制系统、传感器、软件算法等核心零部件构成。国产机器人加速崛起，零件进口替代提升，建议关注产业链投资机遇。

2023年10月，工信部发布《人形机器人创新发展指导意见》，指出人形机器人有望成为继计算机、智能手机、新能源汽车后的颠覆性产品，将深刻变革人类生产生活方式，重塑全球产业发展格局，提出“到2025年，人形机器人创新体系初步建立；到2027年，形成安全可靠的产业链供应链体系”的目标。意见指出需要突破的关键技术包含“大脑”、“小脑”、机械肢、机械体。

• “大脑”指的是基于人工智能的大模型，核心技术包括感知-决策-控制一体化的端到端通用大模型、大规模数据集管理、云边端一体计算架构、多模态感知与环境建模等；

•  “小脑”控制人形机器人运动，核心技术包括高保真系统建模与仿真、多体动力学建模与在线行为控制、典型仿生运动行为表征、全身协同运动自主学习等。

• 机器肢需要突破刚柔耦合仿生传动机构、高紧凑机器人四肢结构与灵巧手设计等关键技术，满足人形机器人高动态、高爆发和高精度等运动性能需求。机器体需要研究人工智能驱动的骨架结构拓扑优化、高强度轻量化新材料、复杂身体结构增材制造、能源-结构-感知一体化设计以及恶劣环境防护等关键技术，满足本体高强度和高紧凑结构需求。

指导意见提出三大场景：服务特种领域需求、制造业典型场景和民生及重点行业。拓展场景应用将通过揭榜挂帅机制展开试点示范，打造赋能供需平台加强供需对接，建设孵化中心加速成果转换，鼓励重点行业和地区主动探索开放应用场景，完善应用机制。

1、特斯拉机器人官方发布22自由度灵巧手机器人，引发业界关注

当地时间11月28日，特斯拉机器人官方账号发布的新动态引发了广泛关注。动态中展示的特斯拉Optimus机器人已经可以稳稳地接住迎面抛来的网球并放下，手指可相对灵活地弯曲，视频配文“Got a new hand for Black Friday”。据介绍，Optimus机器人之所以能完成此次精细化的完整手部动作，是因为其装配了具有22个自由度的灵巧手，特斯拉Optimus工程师Milan Kovac称特斯拉很快就会制造出配备新灵巧手的机器人。

新灵巧手活动性较高，对比前一代灵巧手提升明显。从特斯拉Optimus官方发布的视频来看，视频中的Optimus两只手外观区别较为明显，左手大小整体有缩小，结构更加紧凑。视频中工作人员进行了2次抛球，将球抛至Optimus的右侧，而Optimus则用左手在空中对网球进行了抓取动作，持有数秒后松开手，网球从手中坠落至地面，整个过程中伴有身体、左臂协调运动与点头致意等动作。本次展示动作流畅程度非常高，左手手部的协调性几乎与人类无异，但其右手在视频中几乎没有动作。特斯拉Optimus工程师Milan Kovac解释了这一视频背后的含义，据介绍，目前看到的Optimus与上一代产品相比，该新手/前臂拥有双倍的自由度，其中手上有22个自由度，手腕/前臂上有3个自由度，同时，该视频是在实验室里通过遥操作实时完成。

触觉感知是灵巧手技术中的关键一环。特斯拉机器人22自由度的触觉手需要广泛覆盖触觉感知面，如手指和手掌的保护层需具备足够的柔软度和柔顺性，同时不影响触觉传感的精度。这要求更高的集成难度和精准的控制传递系统，如通过肌腱实现精细控制，以及扩展触觉传感集成等。

驱控结构的变化与确定是灵巧手技术进步的另一大亮点。灵巧手作为高度灵活、复杂的末端执行器，在机器人与环境交互中扮演着重要角色。特斯拉灵巧手的持续进化，不仅提升了其集成度和智能化水平，还使其能够模仿人手的各种灵巧抓持和复杂操作能力。值得注意的是，特斯拉灵巧手采用了一种驱动器外置的三级传动方案，包括行星齿轮箱、丝杠和腱绳结构，这一方案有效解决了重量与灵活性的问题，并提升了传动精度和抓取力。

随着手部自由度从11个增加到22个，特斯拉灵巧手的零部件和模组也发生了重大变化。例如，单手可能增加6-17根滚柱丝杠，驱动结构也可能从空心杯电机转向普通电机，以实现更快的响应速度和更高的性价比。这些变化使得灵巧手能够配合多种传感器技术，如压力感知、触力感知和柔性微压力感知等，进一步提升其操作精度和智能化水平。

低延时的遥操作系统也是特斯拉灵巧手技术的一大创新点。传统的腱绳传动虽然结构简单、控制灵活，但控制精度和抓取力有限。特斯拉通过引入低延时遥操作技术，似乎解决了这一问题。有猜测认为，这可能涉及马斯克提到的通过Neurlaink植入物控制机器人手臂或腿的解决方案，即利用大脑的神经命令直接控制机器人，从而实现低延时控制。如果这种脑机接口技术得以广泛应用，那么特斯拉灵巧手不仅可以在人形机器人领域发挥重要作用，还可以作为假肢应用于医疗等领域，开启无限的可能性。

2、华为深入布局人形机器人领域，通过技术赋能，先行建立合作桥梁

华为与16家公司签署企业合作备忘录。2024年11月中旬，在“前海·宝安AI向未来—人工智能应用创新成果”发布会上，华为（深圳）全球具身智能产业创新中心宣布正式运营。当前，华为具身智能中心是由华为技术有限公司与深圳市前海管理局、深圳宝安区人民政府三方携手共建的。参与签约的企业包括兆威机电、拓斯达、中坚科技等，这些企业已在具身智能相关技术领域进行了战略部署。在这些企业中，埃夫特与华为在具身智能领域展开了深入合作，乐聚机器人的产品也搭载了华为的鸿蒙系统。在众多被选中的合作伙伴中，包括了制造业协作机器人、特种机器人等多种类型的杰出代表。它们在各自的应用场景中展现出卓越的能力，有助于华为在工业、特殊作业等多个领域扩展其机器人技术的版图。

华为在AI芯片、大模型软件、车机协同等技术领域的深厚积累，使其在人形机器人产业中具备了独特的技术优势。华为在具身智能领域的技术布局涵盖了多项创新：具身智能大模型、多模态大模型、AI算力以及柔性自动化装配等技术的进步，为人形机器人感知和决策提供了重要支撑。华为的人形机器人技术结合了盘古大模型，在自然语言处理、视觉、听觉等多模态识别方面展现了卓越的能力。这些技术使得机器人能够感知和理解周围环境，并作出实时反应，从而提升了机器人在动态环境下执行复杂任务的能力。华为的柔性自动化装配和测试系统也展现了其领先性。自动化测试技术使得机器人能够在不同环境下完成任务模拟，而协作制造则帮助机器人提升了高精度和多样化的执行能力。这些技术不仅是机器人产业的重要突破点，也将使未来的商用化进程更为顺利。 

华为在具身智能领域的角色定位与在智能汽车领域相似，主要提供智能化的技术基础，以支持合作伙伴制造更优质的机器人。根据规划，华为的目标是在2025年实现人形机器人的量产，使其从实验室走向公众生活和工业生产等众多领域。此外，在2024年6月的华为开发者大会上，华为云推出了专门针对垂直领域的盘古具身智能大模型。该模型能够驱动机器人完成超过10步的复杂任务规划，并能生成机器人所需的训练视频，从而加速机器人对复杂场景的学习过程。在人形机器人领域，华为仍需与外部合作伙伴携手开发硬件，以构建一个完整的产业链生态系统。若后续合作顺利，华为在具身智能领域的模式可能趋近于其在智能汽车领域的“鸿蒙智行”方案，即通过技术赋能，将硬件生产交由该领域经验更为丰富的零部件供应商。

3、机器人零件进口替代提升，建议关注产业链投资机遇

多款智能机器人亮相工博会，国产机器人加速崛起。9月28日，第24届中国国际工业博览会在上海国家会展中心闭幕。在本届工博会上，一系列代表智能制造的机器人亮相。工博会机器人展上，500+国内外知名机器人品牌齐聚，300+新技术、新产品、新应用全球/全国重磅首发，汇聚了机器人“四大家族”：发那科、ABB、库卡和安川电机。其中ABB展示了“OmniCore运动控制挑战演示单元”，3台机器人协同完成任务，发那科则携M-1000/550大负载长臂机器人全球首发。