【浙商电新张雷】TCL中环（002129）深度报告：工业4.0引领制造方式变革，硅片龙头乘风破浪

半导体材料起家，降维切入光伏赛道：受益于光伏需求爆发+成本端优化，2017-2021年，公司归母净利润从5.85亿元增长至40.30亿元，四年CAGR 62.04%。2022年全年，公司预计实现归母净利润66-71亿元，同比增长63.8%-76.2%。

光伏硅片技术壁垒远超预期，有望成为成本曲线最陡峭环节：210N+薄片化在拉晶、切片、硅片设计等方面将硅片难度提升一个数量级，同时高纯石英砂长期紧平衡，一二线企业成本差距拉大。以210测算，单炉月产4.5吨相比6吨的成本差异可达0.015元/W，坩埚使用寿命250h与400h的成本差异可达0.039元/W；在多晶硅150元/kg（含税）的情况下，单kg方棒出43片与46片的成本差异可达0.024元/W，原生硅料利用率94%与97%的成本差异可达0.009元/W。

硅片：规模+技术+管理多位一体，综合成本优势保障龙头定价权：（1）规模TOP1：预计2022年末晶体产能将超140GW，G12先进产能占比约90%。（2）技术领先：研发投入远超同行，工业4.0带动生产品质及效率全面提升。拉晶人机配比超出同行200%，单台月产超出同行30%；率先导入钨丝金钢线；工业4.0柔性制造保障N型硅片品质，率先实现低成本量产。（3）管理：战略锁定高纯石英砂及多晶硅原材料；采取高周转策略抵御周期，2022Q1-Q3库存周转仅28.6天，快出行业12天以上。

组件：“环晟+Maxeon”协同共振，奠定全球化产业布局：（1）控股环晟：目前已具备11GW光伏组件产能，规模稳步提升，发挥上下游联动消化超规硅片的能力。（2）参股Maxeon完善全球布局，目前持股约24.2%，为公司第二大股东。Maxeon掌握全球IBC及叠瓦专利体系，享受美国扶持政策，欧美渠道及品牌优势显著，2022Q1-Q3组件出货量达到1.61GW。